幹貨 | 史上(shàng)最全關于财務分(fēn)析及價值投資精華總

第一部分(fēn)：财務指标分(fēn)析

财務分(fēn)析時，要綜合分(fēn)析企業(yè)在各個(gè)時期的(de)情況，這樣才會(huì)知道變動情況。

一、淨資産收益率

淨資産收益率的(de)高(gāo)低關系到(dào)資本的(de)累積速度，是最重要的(de)财務指标。例如(rú)：擁有(yǒu)25%淨資産收益率的(de)企業(yè)，在盈利不變模型中，4年就可(kě)以将股本權益翻番， 10%則需要10年！

此項最好在15%以上(shàng)，最佳區間爲15%~25%。

不要考慮小(xiǎo)于10%的(de)企業(yè)，除非

      ①處于周期性行(xíng)業(yè)低谷；

      ②因股東權益的(de)變動而被攤薄（增發，配售等）；

      ③正在籌建部分(fēn)項目，尚未産生收益。等等

大(dà)于30%的(de)要小(xiǎo)心，因爲大(dà)于30%的(de)淨資産收益率往往是不可(kě)持續的(de)，此時買入無疑是出了一個(gè)過高(gāo)的(de)價格。因爲高(gāo)的(de)利潤率必然吸引競争，除非企業(yè)有(yǒu)強大(dà)的(de)優勢将潛在競争者排擠在門外。

注意以下情況可(kě)能(néng)導緻淨資産收益率的(de)扭曲：

1、行(xíng)業(yè)：是否因爲處于壟斷行(xíng)業(yè)而取得如(rú)此大(dà)的(de)淨資産收益率？而這種壟斷處于哪種類型？通常完全壟斷的(de)企業(yè)（如(rú)電力、通信、高(gāo)速公路(lù)、石油等）要受到(dào)國家的(de)管制(zhì)，因此要小(xiǎo)心政策風險。

2、負債率：因财務杠杆過大(dà)，放(fàng)大(dà)了收益（或虧損）。高(gāo)負債率同時意味著(zhe)高(gāo)風險。（高(gāo)的(de)财務杠杆同時放(fàng)大(dà)了收益和(hé)虧損，而且有(yǒu)财務成本和(hé)還款壓力。）

3、一次性收益：包括投資收益、追回往年已作壞賬減值準備的(de)壞賬、出售資産、财政補貼（包括連續性的(de)财政補貼，它将面臨政策風險。）

4、資産價值低估（或高(gāo)估）：使得賬面資産價值與實際資産價值偏離(lí)。（可(kě)因此尋找隐蔽資産型企業(yè)）。通常是一些資本型企業(yè)，如(rú)房地(dì)産、高(gāo)速公路(lù)、機場(chǎng)、港口等）

5、會(huì)計(jì)折舊方法：以前時間裏過度加速折舊，使得目前的(de)賬面資産價值以及成本與實際嚴重不符，等于把以前的(de)收益留到(dào)現在來用(yòng)了。

6、周期；同時注意經濟周期和(hé)行(xíng)業(yè)周期。周期性行(xíng)業(yè)往往是那些投資大(dà)、建設周期長，以及生産耐用(yòng)品的(de)企業(yè)，如(rú)造船(chuán)、航運、汽車(chē)、鋼鐵(tiě)等。

 7、财務造假：分(fēn)析同行(xíng)業(yè)其他(tā)企業(yè)的(de)盈利情況，做比較。如(rú)果找不到(dào)企業(yè)能(néng)産生如(rú)此高(gāo)收益的(de)理(lǐ)由，則甯可(kě)錯過也(yě)不投入。另：關注現金(jīn)流量表。

8、股東權益的(de)變化：增發，配售等。

二、市盈率

在穩定盈利前提下，要求一個(gè)8%的(de)必要收益率，20%的(de)收益增長率（高(gāo)于此則是一個(gè)風險很大(dà)的(de)增長預期），以去年收益爲基準，則得到(dào)以下一組參考數據：

市盈率倍數≦9.1       13    15.6   18.7   22.5    27（27剛好是13的(de)兩倍） 

13*70%   去年   今年   明(míng)年   後年   第三年（即行(xíng)情不好時也(yě)可(kě)三年解套） 

考察市盈率一定要和(hé)曆史水(shuǐ)平相(xiàng)比較。

同時考察：付息率VS一年期銀行(xíng)利率。

注：此爲簡單模型，未考慮宏觀經理(lǐ)及行(xíng)業(yè)差别。簡單理(lǐ)解如(rú)下：今年四月(yuè)份公布年報，計(jì)算去年業(yè)績的(de)市盈率爲13倍，則收益率爲7.7%。在此基礎上(shàng)打7折，得出9.1倍市盈率，視爲低估值的(de)買入點。按今年20%增長率計(jì)算，得出如(rú)果按去年業(yè)績的(de)15.6倍買入，今年動态市盈率仍爲13倍。15.6倍市盈率爲最高(gāo)價值投資買入點。再往上(shàng)，爲投機點位，27倍爲投機最高(gāo)點位，也(yě)是長線投資的(de)賣出點位，它意味著(zhe)按20%增長速度，三年後方可(kě)達到(dào)13倍市盈率水(shuǐ)平。

爲什(shén)麽選取20%的(de)增長率和(hé)8%的(de)收益呢？因爲20%屬于穩定值，超過這一數值可(kě)能(néng)變得不穩定，也(yě)算是保守的(de)算法。8%的(de)資産回報率，算是社會(huì)平均投資期望回報值。理(lǐ)論上(shàng)說，回報率高(gāo)于銀行(xíng)貸款利息（即财務成本），那麽追加負債是有(yǒu)利的(de)。

以上(shàng)模型适于過往五年平均利潤增長率超過20%的(de)股票。

三、總資産收益率：

≧5%   或   ≧一年期銀行(xíng)貸款利率（也(yě)可(kě)适當參考公司債券利率）

如(rú)果息稅前總資産收益率小(xiǎo)于一年期銀行(xíng)貸款利率，說明(míng)公司至少(shǎo)可(kě)以通過減少(shǎo)負債來獲得更大(dà)的(de)收益。

四、市淨率。  

≈1   ≦2

1、 市淨率過大(dà)可(kě)能(néng)導緻大(dà)股東或早期創業(yè)的(de)股東減持。

2、 市淨率大(dà)時分(fēn)紅對股東不利。（本來溢價的(de)，可(kě)以計(jì)入淨資産的(de)未分(fēn)配利潤，現在按照(zhào)不溢價的(de)價格分(fēn)給你(nǐ)了，而且還要扣稅。）

3、 檢查一、淨資産收益率中談到(dào)的(de)扭曲。

4、 是否有(yǒu)極大(dà)的(de)未計(jì)入的(de)無形資産（包括品牌價值），或隐蔽資産，或已升值（被低估）而未計(jì)入會(huì)計(jì)項目的(de)資産，來支撐較高(gāo)的(de)市淨率。

五、市銷率

對于盈利不穩定的(de)公司，市淨率和(hé)市銷率往往比市盈率更加有(yǒu)效。（盡量選擇穩定增長的(de)公司。）

市銷率 = 每股價格/每股銷售收入。

如(rú)果市銷率 = 1，沒有(yǒu)盈利。那麽，在盈利好的(de)年頭裏如(rú)果企業(yè)能(néng)有(yǒu)10%的(de)淨利潤率，則那時市盈率爲10倍。

六、财務杠杆（負債率）  

≧2:1時風險大(dà)

要根據經濟周期，行(xíng)業(yè)周期，利率周期，企業(yè)的(de)擴張周期來判斷财務杠杆是否合适。

高(gāo)的(de)财務杠杆在好的(de)年頭放(fàng)大(dà)收益率，在壞的(de)年頭則放(fàng)大(dà)虧損。高(gāo)的(de)财務杠杆意味著(zhe)高(gāo)風險，對于周期性行(xíng)業(yè)要特别小(xiǎo)心。

負債率低的(de)企業(yè)在行(xíng)業(yè)低谷時更有(yǒu)優勢。（因爲其财務成本低。）

七、流動負債和(hé)長期負債的(de)區别

流動負債是馬上(shàng)要還的(de)，而長期負債不必。同樣是負債，同樣算在資産負債率裏面，但(dàn)要區别對待二者。

 破産不是由虧損導緻的(de)，而是因爲不能(néng)償還到(dào)期債務。流動負債更容易導緻破産，因爲長期負債一般是有(yǒu)計(jì)劃的(de)，而且可(kě)以通過新債換舊債的(de)方式解決，而流動負債可(kě)能(néng)因爲一些突發事件(jiàn)，在到(dào)期日當天周轉不了。

有(yǒu)的(de)公司流動負債很多，甚至超過長期負債，要小(xiǎo)心。

八、應收賬款

應該密切注意此項目。結合行(xíng)業(yè)情況來分(fēn)析，與同行(xíng)其他(tā)企業(yè)對比。過大(dà)或過小(xiǎo)都(dōu)不是好事。當應收賬款大(dà)于公司半年淨利潤時，即使其他(tā)财務項目再好，也(yě)不應該買入，宜繼續觀望。

要與曆史情況作對比，觀察各期應收賬款/銷售收入的(de)變化，比較應收賬款增長率VS

      ①   銷售收入增長率

      ②   利潤增長率

      ③   壞賬準備增長率

九、淨利潤增長率（可(kě)以爲負）

最好穩定，波動較大(dà)說明(míng)企業(yè)正遭受競争者激烈的(de)攻擊。

十、預收賬款

此項越多越好，說明(míng)産品暢銷。

十一、應付賬款、應付稅金(jīn)、短期借款

結合流動比率、速動比率，考察短期還款是否會(huì)出問題。

十二、存貨

存貨占用(yòng)資本。對于商業(yè)，如(rú)零售，貿易尤其重要。考察：

      ① 存貨周轉率

      ② 總資産周轉率

      ③ 淨資産周轉率

      ④ 存貨上(shàng)升速度VS銷售收入上(shàng)升速度

十三、分(fēn)紅率

分(fēn)紅是“是否再投資”的(de)矛盾。但(dàn)有(yǒu)一點注意：

分(fēn)紅率高(gāo)至少(shǎo)證明(míng)公司賬面上(shàng)的(de)盈利是可(kě)以拿出來分(fēn)的(de)，這樣财務造假的(de)可(kě)能(néng)性大(dà)大(dà)降低。 

十四、管理(lǐ)費用(yòng)

管理(lǐ)費用(yòng)/銷售收入，管理(lǐ)費用(yòng)/淨利潤可(kě)以考察公司的(de)管理(lǐ)是否具有(yǒu)規模效應。

由于規模效應，盈利大(dà)幅增長時，管理(lǐ)費用(yòng)應小(xiǎo)幅增長。（如(rú)不增長則損害管理(lǐ)人(rén)員積極性）。而在盈利狀況樂(yuè)觀的(de)情況下管理(lǐ)費用(yòng)上(shàng)漲幅度超過盈利增長幅度，那麽要懷疑管理(lǐ)的(de)效率以及管理(lǐ)層的(de)素質。

十五、現金(jīn)流量

現金(jīn)流有(yǒu)問題，而同時負債率很高(gāo)，是很危險的(de)。

經營活動所産生的(de)淨現金(jīn)流

了解企業(yè)在不動用(yòng)外部籌得資金(jīn)的(de)情況下，憑借經營活動所産生的(de)淨現金(jīn)流是否足以償還負債，支付股利，對外投資。

十六、稅率

可(kě)以是優勢，也(yě)可(kě)以是風險。

十七、費用(yòng)資本化

小(xiǎo)心費用(yòng)資本化，這樣會(huì)把費用(yòng)攤薄到(dào)未來幾個(gè)年度，而使近期的(de)利潤增加。

 

第二部分(fēn)：經營

盈利增長來源：

 1、節省成本創造的(de)盈利增長是不可(kě)持續的(de)。

 2、銷售收入的(de)增長才可(kě)靠，可(kě)以通過以下途徑實現銷售收入增長：

      ①銷售量增長（搶占市場(chǎng)）

      ②提價

      ③開(kāi)發和(hé)銷售新産品。

      ④并購(gòu)。

3、稅收政策及補貼政策的(de)變動。

競争優勢（企業(yè)依靠什(shén)麽把競争者阻擋在外）

      1、成本

      2、專利或技術(shù)

      3、壟斷經營（包括特許經營）

      4、鎖定消費者（大(dà)的(de)轉換成本，如(rú)word）

      5、規模效應（如(rú)快遞業(yè)的(de)網絡。）

      6、管理(lǐ)效率。

當某個(gè)行(xíng)業(yè)利潤率豐厚時，将可(kě)能(néng)導緻資本流入，競争加劇，盈利降低。除非企業(yè)能(néng)有(yǒu)效将競争者擋在門外。（類似壟斷。）否則任何行(xíng)業(yè)都(dōu)有(yǒu)可(kě)能(néng)昙花一現。

競争激烈的(de)行(xíng)業(yè)意味著(zhe)企業(yè)盈利空間小(xiǎo)，同時風險大(dà)。（也(yě)可(kě)能(néng)是周期行(xíng)業(yè)。）現象：當某個(gè)行(xíng)業(yè)大(dà)打價格戰時，往往就是“競争激烈”！ 

多元化和(hé)并購(gòu)

多元化必須産生協同效應才是成功的(de)（和(hé)主業(yè)相(xiàng)關，有(yǒu)利主業(yè)發展，如(rú)有(yǒu)利于減少(shǎo)中間交易費用(yòng)、談判費用(yòng)；減少(shǎo)風險的(de)縱向一體化。）。踏入陌生的(de)行(xíng)業(yè)是失敗的(de)多元化。最忌經常變換主業(yè)，專注才能(néng)做強。

回避過度并購(gòu)的(de)公司，并購(gòu)大(dà)部分(fēn)是失敗的(de)。即使它一開(kāi)始盈利豐厚，也(yě)可(kě)能(néng)在突然的(de)一天倒閉，因爲并購(gòu)通常要用(yòng)到(dào)較高(gāo)的(de)财務杠杆。

有(yǒu)時并購(gòu)是經理(lǐ)人(rén)爲自身利益而做出的(de)。（如(rú)提高(gāo)薪酬。）

大(dà)股東素質

主要考察：

      1、關聯交易

      2、擔保

      3、誠實

管理(lǐ)高(gāo)層主動辭職高(gāo)度關注。因爲在企業(yè)前景樂(yuè)觀時，不會(huì)有(yǒu)哪個(gè)高(gāo)層主動辭職的(de)。除非迫于壓力。

會(huì)計(jì)審計(jì)

關注會(huì)計(jì)審計(jì)意見，規避經常更換會(huì)計(jì)事務所的(de)公司。（造假賬的(de)可(kě)能(néng)性大(dà)）

警惕“消息”過多

要分(fēn)析消息的(de)影響力，可(kě)靠性。警惕“消息”過多，往往好消息鋪天蓋地(dì)放(fàng)出來，股價在出消息前已漲，出消息後仍将上(shàng)漲一段……屬利多出盡。

特别是上(shàng)市公司給出不實際預期（與同行(xíng)業(yè)比較），稱未來能(néng)如(rú)何如(rú)何大(dà)幅發展的(de)。這與此相(xiàng)悖：管理(lǐ)層往往設定保守的(de)目标，以便

例子：藍田股份。

成長性

找到(dào)公司不斷快速成長的(de)理(lǐ)由，如(rú)果找不到(dào)，就不要買他(tā)。

公司大(dà)小(xiǎo)往往影響到(dào)成長性。如(rú)寶潔的(de)利潤要翻番很難，這需要全世界的(de)需求大(dà)幅增長。而一家小(xiǎo)的(de)洗化品生産廠(chǎng)隻要奪取寶潔的(de)一丁點利潤，就可(kě)能(néng)翻番了。

招股說明(míng)書(shū)

很重要，一定要看。

行(xíng)業(yè)周期

“雖然大(dà)多數人(rén)口袋裏缺錢的(de)時候，麥當勞仍不乏顧客。可(kě)是誰會(huì)急著(zhe)買一輛新車(chē)呢？”

行(xíng)業(yè)低谷時往往是檢驗優質企業(yè)的(de)好時候，而這時股價往往又(yòu)相(xiàng)當便宜。（如(rú)中集集團）

在行(xíng)業(yè)低谷時，其他(tā)企業(yè)都(dōu)在虧損，而這家企業(yè)能(néng)夠保本或盈利，則證明(míng)其競争力較強。（特殊情況以及财務手段處理(lǐ)除外）

替代品

最緻命的(de)競争者往往不是生産同樣的(de)産品的(de)企業(yè)，而是生産替代品的(de)企業(yè)。

制(zhì)造成本更低，性能(néng)更好的(de)替代品尤爲緻命。

企業(yè)生産的(de)産品不具備替代性最好。

分(fēn)析籌集股本資金(jīn)的(de)用(yòng)途

①擴大(dà)生産             

分(fēn)析産品供需（是否過度投資，如(rú)鋼鐵(tiě)）、增長率來判斷是否合适。

②改善财務狀況，還債。        

避開(kāi)虧損

不投入長期虧損的(de)企業(yè)！優秀的(de)企業(yè)即使行(xíng)業(yè)不景氣，仍領先于業(yè)内其他(tā)企業(yè)，因此不可(kě)能(néng)長期處于虧損中。（因爲不可(kě)能(néng)整個(gè)行(xíng)業(yè)都(dōu)長期處于虧損中，必定有(yǒu)部分(fēn)企業(yè)被淘汰。）

不投入創業(yè)初期的(de)企業(yè)！（你(nǐ)不是VC！）